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孙立坚的博客

复旦大学经济学院副院长

 
 
 

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复旦大学经济学院金融学教授

复旦大学经济学院金融学教授,中国世界经济学会常务理事、复旦大学经济学院副院长、复旦大学中国经济国际竞争力创新基地常务副主任,复旦大学世界经济研究所副所长,《经济研究》匿名审稿人,比利时鲁汶大学应用经济系博士学位评审组成员、日本一桥大学国际共同研究中心兼职研究员.

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伯南克“高兴不起来”的理由  

2009-08-26 00:19:33|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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伯南克连任及其“高兴不起来”的理由

 

复旦大学经济学院副院长、金融学教授 孙立坚

 

美国奥巴马总统在今天(本周二)任命本·伯南克(Ben Bernanke)连 任美联储主席,开始其第二个四年任期。虽然共和党出生的技术型官员伯南克这次连任,并不一定就是表现了奥巴马民主党阵营在派兵布阵上的宽大胸怀,而是伯南 克团队向海内外证实了他们在大萧条问题上扎实的研究功底和顶着当初国内外对他能力“怀疑”的巨大压力,坚持走自己的“救市”之道,才使今天美国经济终于摆 脱“百年一遇”的金融大海啸而开始出现令人振奋的回暖局势,也就是这一“实力”奠定了他作为下一届连任美联储主席的基础。奥巴马当然不愿意在这关键时刻再 启用新人而造成市场的混乱。

伯南克 “独特”的救市理念,在我看来,主要体现在以下三大方面:

首 先,将自己的诊断结果明确的公布于世,一改名誉如雷贯耳的前美联储主席格林斯潘所擅长的投放“烟幕弹”来施展个人智慧的做法;尽管一开始大多数人对它的 “金融加速器”理论不屑一顾,或持怀疑和持否定的态度,但是,他通过迅速降息为“流动性注入”创造良好的外部环境,以及对金融机构和大企业采取强有力的剥 离有毒资产的措施等做法,还是当目前成果逐步显现后,人们才开始慢慢体会出这其中的“智慧”。

事实上,日本90年 代泡沫经济崩溃后,日本政府也意识到危机后流动性短缺对本国金融体系所带来的巨大影响,因此,动用了大量的国家财政资源向这些岌岌可危的银行注入了流动 性,但是,对于企业而言,由于顾及救市所可能带来今后“道德风险”恶化问题,所以,非常强调他们自身的资产负债状况的改善问题,于是,导致了大量非金融机 构“去”负债的行为(也就是企业放弃融资拼命还债的现象),而银行由于“新增资产”运作的余地越来越小(因为资金贷不出去),另一方面,“存量资产”又因 为资产价格的严重破坏再不断缩水,结果造成政府的救市行为因为“不及时、不彻底”而失去了效果。结果,导致财政赤字不断膨胀,银行盈利水平一点都没有出现 实质性的改善。可是,伯南克团队今天充分认识到这种“资产负债表”的杀伤力——通过降息减少“负债”的压力,通过量化宽松货币政策和剥离有毒资产的计划实 施,去改善机构和企业的“资产”质量,双剑齐下,使得美国金融机构的“资产负债表”出现了实质性的“优化”转变。很多美国金融机构现在账面上已经出现了盈 利的状况。

第 二,强调团队和“科学”的货币政策管理方法,缓解由于缺乏格林斯潘个人魅力所带来的货币政策的“信赖”问题。尽管这种做法,缺乏灵活性,对事件的反应能力 稍微慢一些,但是,齐心协力、稳扎稳打、步步为营的决策作风已经被美国社会上下和海外同仁所接受和赞许,尤其伯南克团队表现出来的实实在在、尊重科学的货 币政策运作方式在今天“通缩”面前能起到让人们渐渐看清方向,坚定信念的镇定作用,但这一“集体决策”的风格在经济过热的时代也可能会因为延误遏制泡沫的 最佳时机而事后被人怀疑和指责。

第 三,处理流动性危机,不能把货币政策僵硬地锁定在危机前的盯住通胀目标上。伯南克团队清楚地意识到流动性危机给市场带来了严重的价格破坏的作用,导致了人 们财富效应的缩水和债务负担的加重,也导致了企业对于创造利润的悲观预期和生产积极性丧失的不良后果。盯住通胀虽然在经济稳定,甚至过热时期有利于市场共 同预期的形成,从而起到降低货币政策成本的积极作用。但是,在流动性危机的时候,如果政府还恪守盯住通胀目标的做法,人们会根据政府向市场已投放的流动性 规模来判断通胀形成的程度,所以,很有可能在没有修复市场价格功能,没有改善企业和金融机构的资产负债状况的格局下,人们就开始担心货币政策的限度已经来 临,流动性注入的行为即将停止,于是,更多资不抵债的企业就不会愿意投资,而通过不断变卖自己的核心资产来提高自身的流动性,结果市场价格越来越糟,企业 的盈利能力越来越弱,重蹈日本救市无效的覆辙。本来宽松的货币政策会带来价格修复的效果(危机修复时期,价格上涨并不代表通胀形成),可是,人们对货币政 策转向的悲观预期会使得经济通缩的程度变得越来越严重!不管怎样,今天我们看到美国通用公司不再打算变卖自己欧宝品牌这一核心资产来维持自己的流动性的做 法,再次证明伯南克向市场投入流动性的做法产生了积极效果。如果当初市场认为伯南克团队更关心通胀问题的话就不可能有今天通用发展战略的改变。事实上,伯 南克自身一直是推崇美国盯住通胀目标实施的代表人物,但是,这次他更看清流动性危机对经济造成的巨大影响不是通胀而是通缩!日本案例是坚定他这一信念的重 要依据。

当然,伯南克目前的成功并不等于他的这种作风和货币政策的运营模式今后能够摆脱以下几方面的挑战:

一 是新经济增长模式不能尽快确立的话,美国现阶段货币政策所修复的资产负债表又会因为实体经济无法带来利润和财富增加的空间而恶化,于是,宽松的货币政策可 能会导致资本市场和大宗商品市场的价格泡沫不断膨胀,这种不能伴随经济增长的“资产通胀”现象会让伯南克目前的货币政策黯然失效,也可能会因为庞大的流动 性向世界输出而造成其他国家经济复苏和经济稳定变得更加困难。

二 是在经济和金融全球化的环境下,美国国内利益至高无上的货币政策会影响到目前支撑美国巨大双赤字的海外“债权国”的利益(比如,剥离有毒资产会影响到债权 人的收益率等)。一旦国际资本恐慌性的大量撤离美国市场,或美国主要债权国出现外汇资产实质性的重新配置的大转移,那么美元的疲软会颠覆美国货币政策的权 威和美元主导的国际货币体系地位,从而加快美国通货膨胀的形成。因此,从这种意义上讲,目前的这种政策操作方法的“维持成本”将会变得越来越高。

三是如果伯南克的业绩下滑,那么,党派之间的矛盾,决策团队对其信任度的降低都会使得美国货币政策近来表现出的良好的 “独立性”(按伯南克自己认为正确的方向做)受到动摇。那时,伯南克有再好的研究经济波动的理论功底,也会因为自己被“边缘化”而不能将自己深刻的“反省”落实到对货币政策“及时修正”的行动中,而经济动荡的黑锅却还是由被认为权力不小的美联储主席伯南克一人来承担。

所以,我想伯南克对这次美联储主席连任的成功不会轻舒一口气,而是感到责任变得越来越大。对于中国来讲,我们也能从伯南克近期货币政策的理念上借鉴到一些有利于提高中国央行货币政策有效性的宝贵经验和深刻的启示。


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