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孙立坚的博客

复旦大学经济学院副院长

 
 
 

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复旦大学经济学院金融学教授

复旦大学经济学院金融学教授,中国世界经济学会常务理事、复旦大学经济学院副院长、复旦大学中国经济国际竞争力创新基地常务副主任,复旦大学世界经济研究所副所长,《经济研究》匿名审稿人,比利时鲁汶大学应用经济系博士学位评审组成员、日本一桥大学国际共同研究中心兼职研究员.

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美联储现在加息释放何种信号?   

2016-12-15 23:24:28|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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美联储加息是在走强势美元政策吗?

 

复旦大学金融研究中心主任    孙立坚

 

       北京时间1215日凌晨,美联储如期宣布加息,随后的会议声明和耶伦讲话引发众多鹰派解读,笔者对此有不同看法。本文将就美联储政策的意图和可能导致的结果予以讨论。

 

一、对美联储政策的解读

 

        虽然市场对美联储这轮加息早有预期,但会议声明的三次加息被认为意外强硬,导致市场过度反应,机构热炒,市场价格走势出现逆转,且波动行情可能会延续。美元指数再次大涨,全球非美货币普跌。是否美联储政策从此走上了鹰派的不归路?

 

1、美联储的鹰派言论,并不是政策承诺,仅表示对未来可能性的看法,而非未来应该和必需采取的措施

美联储对未来的预判,是基于通胀和就业的回升,同时基于可能的特朗普施政方针产生的影响。至于美国经济未来可能出现的其它问题如何解决,并没有在此次声明中提及,所以不能据此断定明年加息步伐肯定会加速。今年也曾说要加息四次,可是到年底才勉强加了第二次。对我们而言,想要未雨绸缪,通过观察它过去的行动,分析背后的机理,作出对未来正确的预判才是最重要的。所以,判断美联储政策未来的走势,不是听它说的,而是要看它做的。到时就业、财政赤字问题不解决,美联储对于形势的判断可以随时改变,相应的加息次数也会随时调整。

 

2、美联储寄望通过此轮加息对经济信心投票,且借助会议声明的鹰派表述来强化这一信心,向市场传递未来乐观的愿景,或者可以认为是出于培育多头情绪的手段

 

怎样理解美联储今天和市场沟通的议息会议声明所表现出的鹰派语言?看上去好像要通过加息频度的加快来实现推进强势美元的政策。事实上这种加息计划的鹰派表现,是为了防止今天加息可能会引发的市场恐慌情绪,造成大家抛售股票的行为。这种恐慌行为会造成市场环境恶化,美国老百姓的财富效应缩减,消费能力下降,阻碍美国再工业化的进程。为了避免加息带来的副作用,采用一种鹰派口吻来向市场传递对美国经济趋势的乐观预判。从而不会出现抛售股票这种资产配置方式,而是继续保持美国股市这样一个亢奋,或者繁荣的状态。有利于美国经济的复苏,这个复苏来自于融资成本的降低,来自于家庭财富收入的增长,有利于解决美国再工业化和美国税基增加解决财政负担这一最终目标。

 

3、美联储的政策并非它自我表述的那么具有独立性,美联储未来的加息步伐会依然缓慢,政策的内心戏依然是弱势美元

 

从过去配合民主党的政策,到未来配合特朗普的政策,美联储受政治影响越来越明显。这表现出当下美联储政策会在强势的特朗普政府影响下,倾向弱势美元政策,以解决就业压力、美元债务负担等核心问题。所以,QE日后退出幅度也会有限,频度不高。但是,越这样,世界经济复苏就越困难,国际金融市场的动荡就越频繁。一有风吹草动,市场就会现金为王,客观上造成强势美元的结果,其他非美货币和资产价格应声下落,这又使得弱势美元的本意得不到实现,结果适得其反。

 

二、强势美元和弱势美元的博弈

 

1、弱势美元的政策需要和强势美元的市场反应,政策内心戏与市场现实的冲突

 

笔者与流行观点不一样在于:强势经济一定强势货币的说法完全站不住脚。安倍经济学启动之前,日本经济失去了20年,但日元却升值了20年!货币政策仅仅是大国全球化经济中寻找对自己国家有利的工具!只有经济小国才会有经济弱货币弱的因果关系。

特朗普竞选中也强调弱势美元的积极意义,弱势美元政策短期内会带来引发强势美元的市场力量,这一点让特朗普很尴尬,谁叫美元是世界的货币的呢!目前美国偏好弱势美元政策,QE退出会缓慢放长。当前的美元强势是市场借QE退出题材一而再炒作的结果。因为今天投资盈利的机会太少,利用消息、时间做一波短期的投机套利行情成为国际金融市场的主旋律。中国市场也并不例外……

所以,这样的行情持续不了,这才是我们看到这轮危机后,各类金融资产、大宗商品价格大起大落的原因所在。强势美元只不过是避险情绪和外围经济表现不佳带来的投奔美元的消极行为而已,是市场避险力量所为。所以,还是实际利率为负的弱势美元政策格局。今天强势美元的结果,是市场避险情绪的浓重,尤其是特朗普上台以后,美国利益至上的经济政策,否定了全球化过去双赢多赢的格局,造成所有非美国家在经济低迷的环境下都投奔美元,是市场的力量推动美元的升值。这打乱了美国在今年已经表现出的弱势美元的内心。今年本来应该四次加息,结果到年底只加了一次。力度非常有限。所以我要强调的是,强势美元是市场的力量而不是政策导致,不管是美国政府还是美联储,不存在强势美元的政策需求。

事实上弱势美元的这个内心今天导致的这种强势美元的结果,非常不利于解决美国今天最最核心的问题,就是美国的中产阶级就业问题和美国财政赤字入不敷出的问题。所以弱势美元政策,既能够找回就业,提高美国的企业在本土的盈利能力,创造税基,提高税收的贡献,同时又能够为美国的财政赤字提供支持以及降低债务美元债务的负担。

 

 

2、去全球及贸易保护主义已现端倪

 

如果弱势美元的政策不能实现,美国接下来会采取更严厉的贸易保护主义,也就是对所谓贸易顺差的国家实时最高的关税和限制商品的进入。由于货币价格战不灵,就会加大数量上的贸易和投资的保护主义,意图限制商品流入(鼓励商品出去),资本流出(鼓励资本流入),以保证美国利益不受损失。,今天这个不成立的话,那么美国接下来会采取更严厉的贸易保护主义。那也就是对他的所谓贸易顺差的国家实时最高的关税和限制商品的进入。要警惕这种去全球化的趋势!

原因是美国需要弱势美元的政策来创造它的就业机会,需要弱势美元政策来减少它庞大的美元债务负担,但不等于这种政策会有效果。因为今天弱势美元政策对美国有利对世界经济不利,外围市场避险情绪更加浓重。一有风吹草动,大家就抢美元求安全,结果反而市场的力量造成强势美元的结果,于是,弱势美元的政策退出就更缓慢。否则,强势美元对美国经济的不利就更需要在数量上实施更加严厉的贸易保护主义才能挽回就业机会。这是一个得罪全世界的险棋,特朗普是商人他绝对懂得做生意的逻辑。

 

三、对中国经济挑战

 

1、从贸易和海外投资来看,QE影响有限,但日后贸易保护主义必将抬头,高关税(显性壁垒),以侵犯知识产权、环境标准不达标等因素为由限制进口(隐形壁垒)。对中资企业的美国投资倾向,利好资金密集型的企业利空技术密集型的企业。另外,会要求中国政府对美开放本土的服务业和增加美国商品的采购。

从资金流向和市场预期产生的影响不可忽视。美元升值带来的本币(包括我们自己的人民币)贬值预期,会导致企业和家庭的资产配置短期内向美元及其资产配置,所以如何确保避免短期资本流出以及由此带来的本币贬值和资产价格下跌的预期强化问题是当务之急。另外,由此带来的外汇占款和外储的减少会增加国内市场流动性紧张的挑战,这更需要货币政策灵活应对,在流动性和币值稳定的目标之间找到干预的平衡点。

中长期来看,美贸易保护主义的推进力度和美国国内经济的复苏,尤其是就业问题的缓解对中国经济发展的外部环境起到了不可忽视的作用。从国内来看,取决于我们供给侧改革是否到位,确保在开放的环境中中资企业的核心竞争力得以提升、中资金融机构金融服务和金融风险监管及时到位、中国政府和市场良性互动的治理机制有质的改变。后者做得越好,对QE缓慢退出的后遗症以及特朗普启动的对华贸易保护主义政策的挑战就可以游刃有余的化解。

 

2QE退出对中国金融市场的影响不可忽视。钱沉淀最多的楼市、股市、债市、汇市和银行的对私业务都会受到挑战。最后的结局,取决于中国金融开放的程度和社会大众对金融资产价格未来走势的预期。如果控制住资本流出的动向和大家对价格下跌的预期,那么,来自于本土做空自己市场的行为就会得到有效抑制,尤其中国金融机构的管理资源在中国政府的管理之下,一般不会出现像周边国家那样,出现金融开放环境下无法遏制的本币金融资产的价格暴跌现象、或国内投资者恐慌性离场引发严重的市场踩踏事件。

我们的问题不是楼市暴跌的问题,而是市场流动性的问题。如果央行出面搞宽松货币政策来解决钱荒问题,那么未来通胀风险,生活负担增加的问题就会加剧,从而导致今天全民理财的意愿更为强烈。于是,企业赢利能力、偿债能力都会因消费不足而拖累。这就导致银行放出去的资金无法收回,钱荒问题更严重,货币超发的风险就更积聚,形成恶性循环。只有这种场景,才是QE退出方式成为一个导火索,把中国经济加快推入中等收入的陷阱,否则,QE退出方式和做法对中国经济的影响就十分有限,不应该做过度的负面评价。

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